國企改革加快推進 企業盈利顯著提升

  圖:國有企業加速整合和加強資本開支紀律,可能帶來宏觀層面上的固定資產投資和GDP增速的放緩,然而,改革將是漸進式,其影響將較為緩和

  國企改革被市場廣泛認為是,中國實現可持續增長和去槓桿化的關鍵因素。從政府近期的一系列文件和措施看,預計國企改革將有所加快。那麼,未來幾年,政府將如何加速推進國有企業改革?如何利用國企改革促進國有企業降槓桿?對投資者來説意味着什麼?

  瑞銀董事總經理、首席中國經濟學家 汪 濤

  目前市場非常期待,政府在十九大之後更強力的推進國有企業改革。而最近政府也更加頻繁的表態,將加快國有企業改革、降低國有企業槓桿作為重點工作。展望未來,國企改革會有哪些值得期待的進展?

  投資者與政府在國企改革方面的認識有所不同:許多市場投資者則可能更看重國企所有權的改革、民企股權比重、關閉虧損企業和處置資產等措施,並因此對今年的進展失望。對政府來説,國企改革更側重提高企業的效率、減少腐敗和浪費、提高商業競爭力和資本支出方面的投資紀律,使國有企業更加發展壯大,從而更好服務於社會和經濟。雖然有分歧,國企改革如果達到優化資源配置、提升效益的目的,市場也應該會重新審視國企的價值。

  目前來看,國企改革存在加速跡象。主要體現在:國企改革“1+n”的頂層設計和配套文件體系落地;分類改革的思路明確;央企公司制改革目標有望年底前完成;國有資本管理體制三大類別的功能定位逐漸明晰;以聯通混改為標誌等的混合所有制改革推進加速且幅度超預期;國有資產證券化率有望提升;推廣職業經理人和員工持股制度;加快推進過剩行業的兼併重組和殭屍企業退出;央企層面的公司制改革加速推進;地方國企層面的改革也有望先試先行等。

  頂層設計分類方面,《中共中央、國務院關於深化國有企業改革的指導意見》作為國企改革的頂層設計綱領,將國有企業分為商業類和公益類,實行分類改革、分類發展、分類監管、分類定責、分類考核。其中商業類又分為“主業處於充分競爭行業和領域的商業類國有企業”和“對主業處於關係國家安全、國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域、主要承擔重大專項任務的商業類國有企業”,對前者原則上都要實行公司制股份制改革,積極引入其他國有資本或各類非國有資本實現股權多元化,國有資本可以絕對控股、相對控股,也可以參股,並着力推進整體上市。對後者要保持國有資本控股地位,支持非國有資本參股。對國有企業按照不同的性質進行分類改革、監管和考核,有利於國企改革的加速推進。

  聯通混改遠超預期

  在國企頂層文件推出後,近兩年又陸續推出有關國企改革一系列文件,目前國企改革頂層設計“1+n”的文件體系已經全部落地,下半年國企改革有望全面加速。

  以聯通為代表的混改方案超預期。之前的國有企業改革,特別是混合所有制改革表現的較為保守,一般而言國有企業混改之後仍然擁有絕對控股權:例如中石化銷售公司混改後,中石化仍然控股70%。但2017年以來的混改中,國企集團放棄絕對控股權,成為相對控股的比例增加:例如聯通和東航物流,其控股的央企集團持股比例下降到48%和45%(整體國有股權仍然超過51%),董事會構成更加多元化。

  加快提升國有資產證券化率,實現國有資本的市場化定價和保值增值。混改有助於提升國有資產的資產證券化率,通過整體上市、注入資產等形式,一方面,實現民營資本和債轉股實施機構將合理地退出機制,另一方面,提升資產證券化率,可以獲得更市場化的定價方式,減少國有資產流失的風險。

  推進職業經理人和員工持股制度,激發企業活力。新一輪國企改革提出企業分類並鼓勵市場化選聘職業經理人,並採取市場化薪酬,有利於培養國企職業經理人。此外,央企核心員工的股權激勵已較為普遍,核心員工的收入也將更趨市場化。例如聯通混改後,核心員工的收入將逐步和其他運營商靠攏。

  加快推進過剩行業的兼併重組和殭屍企業退出。加快推進過剩產能兼併重組和殭屍企業的清理和退出,持續推進國有企業瘦身健體、提質增效,進一步突出主業,抓緊剝離社會職能,解決歷史遺留問題。

  改革有益於降槓桿

  國企降槓桿本身是國企改革的重要任務。中國債務問題很大程度上是非金融企業債務問題。截至2016年四季度,我們估算非金融企業債務佔GDP比重超過160%,而其中大部分都與國企相關。第五次全國金融工作會議也強調,“要把國企降槓桿放在重中之重”。經濟對信貸依賴度是否能趨勢性降低,從根本上取決於供給側改革和包括關停殭屍企業在內的國企改革能否繼續推進。

  如何利用國企改革的契機更快的促進國企降槓桿?我們認為,國有企業改革和國有企業降槓桿之前存在很強的相關性和協同效應。其契合點主要體現在以下幾個方面:

  通過深化企業內部改革和資源整合,盤活存量資產、增加經營積累、強化資本約束,提升或維持行業和企業的合理利潤水平。盤活存量,一方面是要剝離低效或無效產能,減少重複建設和重複投資,壓減過剩產能,並剝離一部分效益低下的資產,使國有資本向關鍵領域和產業集中;另一方面也需要充分挖掘現有的資產內在價值,例如將存量業務根據利潤狀況進行分離或者進行資產證券化;前者例如寶鋼和武鋼重組,後者如中國電子作為原始權益人將應收帳款完全出表、鐵路總局將土地進行出讓回收現金流等。

  通過市場出清、債務重組、債轉股等方式削減債務,化解債務風險。近期國有企業在市場出清、債務重組、債轉股等方面的進展呈現許多新的進展:如廣西有色宣佈破產,成為銀行間市場第一家破產清算企業;如東北特鋼通過的破產重整方案中,普通債權人可選擇現金按比例清償或債轉股,金融類普通債權人全部進行債轉股,為公募國企信用債違約後首例通過破產重組的案例;在市場化債轉股方面,目前各類實施機構與70餘家高負債企業積極協商,達成超過一萬億的債轉股協議。

  通過發展混合所有制,拓展股權融資,推動企業優化資本結構。鼓勵企業通過上市、配股等方式從資本市場融資,改善資本結構,支持企業開展資產證券化業務,盤活推動企業應收帳款、租賃債權等資產量資產,減少對負債的依賴。如中國聯通和中國鐵道部混改,將引入外部多元化的資本,將有助於其改善其資本結構。

  規範中央企業金融業務管理,杜絕盲目開展金融投資。務必迴歸本源、嚴防風險。圍繞主業合理配置金融資源,防止資金空轉套利和脱實向虛。

  有效改善金融行業

  隨着下半年國企改革速度的加快,我們認為市場對國企改革帶來的國企經營效益提升和槓桿率的下降並未完全預見,看好國企改革相關的行業和上市公司。主要集中在以下幾個方面:

  從宏觀層面看,國有企業經營效益的改善將對金融行業產生積極影響。由於半數以上的銀行信貸屬於國有企業,國有企業資產負債表的修復利好銀行,國有企業增強支出紀律、削減成本、剝離非核心資產,提高利潤,有助於減少不良貸款的形成,穩定資產質量,特別利好大銀行,其中最為看好的是建行和工商銀行。正在進行的“債轉股”也有助於減少相關銀行的壞帳和風險,當然我們需要對債轉股的相關條款進行更詳細的評估。

  相比宏觀層面,國企改革加速對微觀層面更為利好。通過國企改革,國有企業加速整合和加強資本開支紀律,可能帶來宏觀層面上的固定資產投資和GDP增速的放緩,當然由於我們認為國企改革將是漸進式,這種影響將較為緩和。國企改革還有可能會伴隨着去產能持續和更為嚴格環保標準的實施,供給側的抑制措施可能會使生產資料的價格保持在比上個週期更高的水平。這樣的組合將有利於保持公司的收入和利潤水平,但不利於增加未來幾個月的投資。朝前看,一旦產能過剩問題基本得到解決,持續健康的利潤水平應該有助於推動更多的產業升級和相關的投資。

  具體而言,國企改革將利好以下這些行業和公司:

  一、混改已公佈和潛在企業。混改試點第一批企業的名單基本確定,但其措施尚未完全出台,第二批入圍名單中的10家已經有7家被批准,第三批企業尚未確定。其中,中國鐵路總公司的改革可能會逐步剝離資產、股權結構、降低槓桿率的變化。我們看好鐵龍物流、廣深鐵路受益於潛在的資產注入和漲價預期。

  二、競爭性行業的國有企業。隨着員工股權激勵等措施逐步擴大範圍,有望提升競爭性行業國企運營效率,看好在競爭性行業中的國企,如百聯集團、同仁堂。

  三、國企整合帶來的機會。例如,煤炭和電力公司通過上下游合併,有助於穩定盈利(如國投電力),港口合併有助於減少競爭,提升整體板塊盈利,國企加強整合也利好採掘、材料、化工和造船等行業提高集中度,提高龍頭企業定價權。

  四、地方國企改革相關的公司,特別是存在資產注入預期的地方國企。

責任編輯: 大公網

熱聞

  • 圖片

大公出品

大公視覺

大公熱度