年內M2增速或錄個位數\興業銀行首席經濟學家、華福證券首席經濟學家、興業研究副總裁 魯政委

  今年5月的內地M2(廣義貨幣供應)同比增速僅為9.6%,錄得1986年12月有數據以來的最低值。那麼,M2為何出現異常走低?M2增速是否會繼續下滑?本文將從貨幣創造的角度進行分析。

  1、貨幣創造的渠道

  從金融機構信貸收支表的角度來看,金融機構的資金來源包括流通中的貨幣、住户存款、單位存款、非銀存款、財政存款、金融債券等等。其中,流通中的貨幣(即M0)、住户存款、單位存款和非銀存款的和即為M2。而金融機構資金運用包括貸款、有價證券及投資、外匯佔款等。

  而資金運用恆等於資金來源。如果我們定義有價證券及投資和金融債券之差為證券淨投資,可以發現:M2=流通中的現金(即M0)+單位存款+個人存款+非銀存款=貸款+證券淨投資+外匯佔款+其他項目。

  這意味着,金融機構可以通過發放貸款、積累外匯佔款、進行證券淨投資等方式來創造貨幣。因此,我們可以通過分析貨幣創造的各個渠道,來理解M2的變化。

  2、從貨幣創造看M2增速

  為了簡潔起見,此處僅詳細分析貸款、證券淨投資和外匯佔款三個主要的貨幣創造渠道對M2增速的影響。2016年以來,貸款和證券淨投資對M2增長的拉動力量都有所減弱。但與此同時,外匯佔款對M2增長的負向影響也有所弱化。

  首先,觀察貸款。貸款對M2增長的拉動從2016年1月的10.3個百分點下降至2017年5月的8.8個百分點。從歷史上看,貸款的增長速度往往與貨幣政策取向有關。2017年貨幣政策基調由2016年的“穩健”轉為“穩健中性”,M2和社融增速目標也隨之下調。因此,2017年的貸款增速可能繼續放緩。

  其次,觀察外匯佔款。從外匯佔款來看,得益於2016年底以來人民幣匯率相對穩定影響,外匯佔款對貨幣創造的負面影響有所減輕。2016年1月外匯佔款拉動M2增長約-2.3個百分點。到2017年5月,外匯佔款的拉動提高至-1.5個百分點。數據顯示,外匯佔款的變動與境內外人民幣匯率之差有關。2017年1月以來,在岸美元兑人民幣與離岸美元兑人民幣之差由負轉正,人民幣面臨的貶值壓力大幅減輕。同時,《國家外匯管理局年報(2016)》中指出,“展望2017年……跨境資本流動繼續向均衡狀態收斂”。因此2017年外匯佔款流失的壓力不大。

  最後,觀察證券淨投資。證券淨投資等於債券投資、股權及其他投資之和,減去金融債券的規模。從債券投資來看,數據顯示,地方債發行會引起金融機構債券投資的增加。今年地方債置換額度約3萬億元(人民幣,下同),而1至6月份地方置換債的發行總規模為5000億元。因此,下半年地方債置換規模可能在2.5萬億元左右。由此來看,下半年金融機構債券投資對M2增速的貢獻可能出現有所回升。從股權及其他投資來看,受金融去槓桿的影響,金融機構股權及其他投資同比增量自2016年11月以來快速下滑。未來股權及其他投資仍會下滑,但速度或將有所放緩。

  此外,2017年以來金融債券規模總體相對平穩,對M2的變化不會產生明顯影響。

  綜上,我們依據貸款增速、外匯佔款增速、證券淨投資增速和其他項目增速的變化,估算2017年下半年M2的增速。在中性情境下,我們假設下半年地方債發行節奏有所加快、外匯佔款流失有所減輕,三季度M2增速可能在8.7%左右,四季度M2增速可能反彈至9.4%。即便是在樂觀情境下,2017年第三季度M2增速也只能在8.9%左右,四季度M2增速或將反彈至9.7%,勉強接近10%。

責任編輯: 大公網

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