中間價添新機制 人幣匯率料走穩

  圖:人民幣對美元市場匯率多數時間,都在按照“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”機制確定的中間價的貶值方向運行

  中國外匯交易中心近日宣布,將在人民幣對美元匯率中間價報價機制中加入逆週期調節因子,即“中間價=收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化+逆週期調節因子”。其主要目的是對沖市場情緒的順週期波動,應對外匯市場可能存在的“羊群效應”。筆者認為,在當前美元處於階段性弱勢、中國經濟穩中向好的背景下,人民銀行推出中間價加入逆週期因子的新匯改舉措,可以增加匯率靈活性、扭轉人民幣貶值預期。近期人民幣匯率波幅擴大、靈活性增強,預計年內人民幣匯率將保持雙向波動、大體穩定的態勢。\中銀香港首席經濟學家、中國人民大學國際貨幣所學術委員 鄂志寰

  據悉,逆週期因子將根據宏觀經濟等基本面變化動態調整,有利於引導市場在匯率形成中更多關注宏觀經濟等基本面情況,使中間價報價更加充分地反映中國經濟運行等基本面因素,更真實地體現外匯供求和一籃子貨幣匯率變化。模型參數則由各報價行根據對宏觀經濟和外匯市場形勢的判斷自行設定。

  一、人民幣匯率中間價定價機制漸趨完善

  完善人民幣對美元匯率中間價形成機制,是人民幣匯率市場化改革鏈條中的關鍵環節。2015年8月11日,人民銀行調整人民幣對美元匯率中間價形成機制,強調中間價報價要參考前一天收盤價。2015年12月11日發佈人民幣匯率指數,加大了參考一籃子貨幣的力度,以更好地保持人民幣對一籃子貨幣匯率基本穩定。2016年2月份以來明確了“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣對美元匯率中間價形成機制,提高了匯率機制的規則性、透明度和市場化水平。2017年2月份將中間價對一籃子貨幣的參考時段由24小時調整為15小時,避免了美元日間變化在次日中間價中重複反映。

  人民幣中間價形成機制的不斷完善,在提高市場化程度、穩定匯率預期方面發揮了積極作用。但是,“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣對美元匯率中間價形成機制,存在順週期和內嵌貶值預期兩個缺陷。在美元強勢的時候,按照市場供求原則人民幣對美元貶值,按照籃子匯率穩定原則人民幣對美元也是貶值,兩因素疊加,於是人民幣貶值預期會強化;在美元弱勢的時候,按照市場供求原則人民幣對美元升值,按照籃子匯率穩定原則人民幣對美元應該貶值,人民幣對美元匯率變化難以預測。

  今年以來中間價形成機制的問題進一步暴露。4月以來,全球外匯市場形勢和中國內地宏觀經濟運行出現了一些新的變化,美元整體走弱,美元指數從年初的102.21點跌至目前的97點上下。同時,內地主要經濟指標總體向好,出口同比增速明顯加快,經濟呈現中高速增長態勢。但是,人民幣對美元市場匯率多數時間,都在按照“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”機制確定的中間價的貶值方向運行。外匯市場表現出較強的順週期性,受到非理性預期的慣性驅使,放大單邊市場預期,進而導致市場供求出現一定程度的“失真”,增大市場匯率超調的風險。

  在中間價中加入“逆週期調節因子”,修補中間價機制的順週期和內嵌貶值預期缺陷,弱化收盤價對中間價的影響,將會減少市場波動可能帶來的衝擊。鑑於“逆週期調節因子”的計算不甚透明,預計人民銀行將視新匯改的成效,或進一步推出完善中間價定價機制的措施。

  二、人民幣匯率政策尋求穩定性與靈活性的平衡

  近一年多來,內地的匯率政策強調,在提高匯率靈活性和保持匯率穩定之間尋求平衡。在2016年10月的第四次二十國集團(G20)財長和央行行長會議上,中國央行行長周小川指出,中國努力在提高匯率靈活性和保持匯率穩定之間尋求平衡,將堅定不移地繼續推進匯率市場化改革。2016年中央經濟工作會議提出實施增加匯率彈性與保持匯率相對穩定性的匯率政策。今年5月25日,商務部在《關於中美經貿關係的研究報告》中,不僅肯定了中國努力在提高匯率靈活性和保持匯率穩定之間求得平衡的做法,而且進一步明確指出,該取向有效避免了人民幣匯率無序調整導致的負面溢出效應和主要貨幣的競爭性貶值。

  提高人民幣匯率靈活性和保持匯率基本穩定的內在邏輯上是一致的,即在保持匯率相對穩定的基礎上,逐步走向更加有彈性、市場供求發揮更大作用的匯率制度。提高人民幣匯率靈活性,意味着人民幣兑美元中間價匯率雙向浮動、彈性增強;人民幣兑美元市場匯率將更多地順應市場趨勢波動。

  年初以來,人民幣匯率走勢總體平穩,在美元大幅走貶的情況下,人民幣對美元中間價、在岸價和離岸價均窄幅波動,匯率彈性不升反降,與政策方向和要求存在一定差距。人民幣橫盤格局持續時間較長,暗藏隱憂,即隨着美聯儲加息和縮表的推進,一旦美元由弱轉強,人民幣的貶值壓力亦將隨之加大。

  人民銀行推出新匯改措施,在中間價中加入“逆週期調節因子”,將有助於打破人民幣匯率橫盤格局,擴大匯率雙向波動幅度、增強彈性,淡化貶值預期。從近期人民幣匯率波幅擴大的情況來看,離岸市場人民幣兑美元升值超過1000點子,顯示外媒猜測人民幣將重回與美元掛鈎的老路是偽命題,新匯改不僅不會降低人民幣匯率的彈性,而是提高了匯率的靈活性,人民幣不僅可以小幅貶值,而且可以大幅升值。

  三、新機制加大投機者做空人民幣的風險

  5月26日,人民銀行推出中間價加入逆週期因子匯改新舉措,從時間點的契合上看,有分析認為是針對穆迪下調中國評級,意在嚴防2016年3月穆迪和標普一起下調中國評級,國際空頭乘機做空人民幣圖利的事件重演。5月24日,穆迪將中國主權債務評級從“Aa3”下調一級到“A1”,依據是預計未來數年債務上升和經濟放緩將削弱中國的財務實力。當日晚上,穆迪又將香港的長期信用評級由“Aa1”下調至“Aa2”,以反映在兩地的緊密經濟、金融及政治關係下,內地信貸趨勢將對香港信用狀況有重大影響。國際上,對沖基金等空頭勢力蠢蠢欲動,欲藉機大肆做空人民幣圖利,離岸市場人民幣兑美元一度下跌接近6.90。

  新匯改舉措推出之後人民幣走勢逆轉。在香港外匯市場上,一些金融機構購進人民幣,減少人民幣的拆出,人民幣流動性緊張。財資市場公會公佈的銀行同業人民幣隔夜拆借利率,5月26日、29日、31日和6月1日連續四個工作日分別為7.756%、5.35%、21.08%和42.815%,市場上具有期貨性質的翌日隔夜(tomorrow next)拆借利率更高見100釐水平,利率飆升大幅抬升了做空人民幣的成本。6月1日,離岸人民幣兑美元匯率已升至接近6.73的水平。在人民銀行組合拳打擊下,預計做空人民幣的投機者將損失慘重,不少空頭需要平倉止損甚至補倉。

  在新的匯率形成機制下,投機者看空、做空人民幣面臨更大的操作風險。原因有三:一是人民幣匯率主要反映經濟基本面,從經濟是否健康、金融是否穩定觀察,人民幣沒有持續貶值的基礎。二是從匯率政策選擇看,人民幣貶值不是選項。匯率貶值在理論上有利於出口,但今年以來中國的外貿數據顯示外貿回穩向好,毋須通過貨幣貶值提升競爭力。匯率貶值會導致資金外流,資金外流不僅不利於投資、消費,而且會增加經濟、金融風險。三是從人民銀行管理匯率預期的能力看,工具箱裏有足夠的工具,還有高達三萬億美元的外匯儲備備用,人民銀行有能力有條件隨時出手教訓人民幣空頭、管理匯率預期。

  四、保持人民幣在國際貨幣體系中的穩定地位

  今年5月中旬在北京召開的“一帶一路”國際合作高峰論壇,開啟了國際合作新模式,亦將推動“一帶一路”建設邁入新階段。綜觀“一帶一路”倡議,資金融通是重要支撐,人民幣是資金融通的重要貨幣。但是,當前發揮人民幣在資金融通的重大作用還有很長的路要走。環球銀行金融電信協會(SWIFT)的數據顯示,四月份人民幣在全球貨幣支付使用中的佔比降至1.60%,人民幣在全球貨幣使用量的排名下滑至第七位,匯率預期是人民幣排名下滑的一個重要影響因素。

  “一帶一路”國際合作高峰論壇召開後不到兩週,人民銀行推出中間價加入逆週期因子匯改新舉措,毫無疑問,人民銀行有配合“一帶一路”戰略實施、促進人民幣國際使用的考慮。匯改新舉措強化人民銀行對人民幣匯率的預期管理,亦向市場傳遞了促進人民幣國際使用的信號。

責任編輯: 大公網

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